中国人寿保险股份有限公司调研与投资分析报告 2025-07-13

1. 执行摘要

本报告对中国人寿保险股份有限公司（以下简称“中国人寿”或“公司”）进行了深入的调研与投资分析。作为中国领先的人寿保险公司，中国人寿在市场份额、资产规模及品牌影响力方面均占据重要地位。报告分析显示，中国人寿在复杂的宏观经济和监管环境下展现出较强的韧性和适应性。

财务方面，公司在2024年实现了归属于母公司股东的净利润大幅增长，主要得益于股票市场的反弹带来的投资收益提升[1][3]。尽管面临新会计准则和市场利率下行等挑战，公司通过优化资产配置和加强资产负债管理，努力维持投资收益的稳健性[1][3][10]。偿付能力方面，中国人寿的核心和综合偿付能力充足率持续满足监管要求，风险综合评级保持在AAA级，显示出良好的风险抵御能力[15][16][19]。

业务运营方面，公司积极推进渠道转型，特别是深化个险渠道的“清虚提质”和“种子计划”试点，旨在提升代理人队伍的专业化和产能[20][22][23]。银保渠道在“报行合一”政策下价值贡献加大，但新单规模受到一定影响[9][24]。新业务价值（NBV）在可比口径下实现了显著增长，反映出公司在产品结构优化和渠道效率提升方面的成效[5][6][7]。

宏观经济下行、利率长期低位运行以及监管政策调整（如偿二代二期工程、互联网保险新规）对行业和公司经营构成挑战[27][28][31]。然而，国家大力发展养老金第三支柱和商业健康险税优政策为保险业提供了新的增长机遇[33][35][36]。中国人寿积极响应国家战略，布局大健康大养老生态，探索“保险+康养”模式，并参与个人养老金业务，以抓住市场结构性机会[44][45][46]。

估值方面，基于内含价值（EV）的P/EV估值显示，中国人寿目前处于相对较低的历史区间和同业水平[40][41]。尽管估值假设调整（如长期投资回报率下调）对EV计算产生影响，但公司NBV的增长和潜在的投资收益改善有望支撑未来EV的增长[43][41]。

综合分析，考虑到中国人寿作为行业龙头的市场地位、稳健的财务状况、积极的渠道和战略转型以及国家政策的支持，其中长期投资价值值得关注。潜在风险包括长端利率持续下行、新单保费增长不及预期以及资本市场波动等[3][8]。建议投资者密切关注公司渠道转型进展、资产配置策略调整效果以及宏观经济和监管环境的变化。

2. 公司概况与业务模式

中国人寿保险股份有限公司是中国领先的人寿保险公司，其历史可追溯至1949年成立的中国人民保险公司。公司于2003年在纽约、香港和上海三地上市，是中国资本市场重要的组成部分。中国人寿是国有控股金融企业，拥有庞大的分销网络，包括保险营销员、团险销售人员以及专业和兼业代理机构[2][25]。其核心业务涵盖寿险、健康险和意外险等，提供多样化的保险产品，以满足不同客户群体的保障和财富管理需求。

中国人寿是中国最大的机构投资者之一，通过控股的中国人寿资产管理有限公司（国寿资产）进行资产管理[2][10]。国寿资产管理资产规模庞大，是国内最大的保险资产管理者之一，拥有保险资产管理领域全牌照，投资于境内外多个市场[10][12]。公司还控股中国人寿养老保险股份有限公司，积极布局养老产业[2]。

公司的经营模式以代理人渠道为主导，同时发展银保和团险渠道。近年来，公司致力于推动渠道转型，从传统的“人海战术”向高质量、高产能的专业化队伍转变[20][21]。在产品策略上，公司积极响应监管导向和市场需求变化，优化产品结构，加大长期保障型和健康养老产品的供给[22][36]。

中国人寿的市场地位稳固，市场份额长期位居行业首位[25]。尽管面临来自中国平安等快速发展的民营险企的竞争，中国人寿凭借其品牌影响力、渠道优势和国有背景，在单位养老医疗等领域具有独特优势[25][26]。公司积极将环境、社会和治理（ESG）要求融入经营管理，并服务国家战略，如服务实体经济、发展绿色金融和支持共同富裕[10][13][49]。

3. 业务运营与渠道分析

中国人寿的业务运营核心在于保费收入的增长和新业务价值（NBV）的创造。2024年前三季度，公司总保费达6082.51亿元，同比增长5.1%[6][7]。其中，续期保费同比增长7.5%，新单保费同比增长0.4%，首年期交保费同比增长6.8%[6][7]。十年期及以上首年期交保费为525.56亿元，同比增长17.7%，显示出长期保障型产品销售的良好势头[6][7]。

新业务价值（NBV）是衡量寿险公司未来盈利能力的关键指标。2024年，中国人寿NBV实现快速增长，基于2023年经济假设的同比增速达24.3%[5]。在2024年经济假设下，NBV达到337.09亿元，继续引领行业[5]。NBV的增长主要得益于公司在渠道转型和产品结构优化方面的努力[8]。

渠道分析：

• 个险渠道： 个险渠道是中国人寿最重要的销售渠道。近年来，公司深入推进营销体系改革，旨在提升队伍质量和产能，而非简单追求规模[20][21]。尽管代理人数量有所波动，但公司通过强化绩优导向、优化队伍结构和提升核心人力占比，有效提升了队伍产能[22][23]。2024年末，个险销售人力达61.5万人，稳居行业首位，同比降幅仅3%[22]。2024年，月人均首年期交保费同比提升15.0%[21]。公司积极探索新型营销模式，如“种子计划”，旨在储备年轻化、高质量、高产能的绩优人才，并探索建设金融保险规划师（FLP）队伍[20][22][41]。
• 银保渠道： 银保渠道在“报行合一”政策后价值贡献加大，与个险渠道共同形成增长的双轮驱动[9][24]。然而，受“报行合一”和利率下滑影响，2024年全年银保渠道新单规模大幅收缩，同比下降约21%[9]。中国人寿银保渠道新业务同比下降26.66%，长险首年趸交保费同比下降45%[9]。这反映出监管政策调整对银保渠道短期规模的冲击，但也促使渠道向长期期缴及高价值、分红型产品转型[9][24]。
• 团险渠道： 报告中关于团险渠道的详细信息较少，其盈利能力和增长潜力有待进一步评估。

渠道转型进展：

中国人寿的渠道转型是应对行业挑战和市场需求变化的关键举措。公司明确了“现有队伍专业升级”和“新型营销模式布局”两大改革方向，并以“'产品+服务'生态建设”与“科技精准赋能”作为支撑[23]。数字化赋能是提升渠道效率的重要手段，公司通过科技手段精准赋能销售渠道，并探索应用数字化工具提升代理人销售转化率[20]。

尽管转型面临挑战，如消费需求释放趋缓和销售人力规模下降，但随着险企持续优化代理人结构、提升代理人素质和产能，以及市场需求的逐步恢复，保险代理人队伍有望实现企稳回升[21][22]。未来渠道结构的演变及其对公司整体业务模式的影响值得持续关注[20]。

4. 财务表现与结构分析

中国人寿的财务表现直接反映了其经营成果和风险管理能力。2024年，公司归属于母公司股东的净利润为1069.35亿元，同比增长108.9%[1][2]。这一显著增长主要得益于2024年股票市场低位震荡后快速反弹，总投资收益同比大幅提升[1][3]。相比之下，2023年归属于母公司股东的净利润为511.84亿元[1]。

盈利能力方面，尽管2016年与中国平安人寿相比，中国人寿的净利润和净资产收益率（ROE）较低[25]，但公司近年来通过优化业务结构和提升投资收益，盈利能力有所改善。2024年一季度，公司归母净利润同比下降9.3%，但降幅较去年底收窄，营业收入同比增长14.4%[41]。

偿付能力是衡量保险公司财务稳健性和风险抵御能力的核心指标。根据《保险公司偿付能力监管规则（II）》（二期规则），中国人寿的综合偿付能力充足率和核心偿付能力充足率持续达到监管要求[15]。截至2025年第一季度，综合偿付能力充足率为199.34%，核心偿付能力充足率为146.12%[15]。尽管2024年第四季度偿付能力充足率较上季度末有所下降，主要原因是实际资本减少和最低资本增加，但整体水平仍远高于监管标准[16]。公司风险综合评级连续26个季度保持A类，结果保持稳定[16]。

资产负债结构方面，截至2024年末，中国人寿总资产和投资资产均突破6万亿元，分别达6.77万亿元和6.61万亿元[5]。归属于母公司股东的股东权益首次突破5,000亿元，达5,096.75亿元，同比大幅增长55.5%[5]。公司资产配置以固定收益资产为主导，同时配置权益类和另类投资[11]。近年来，公司显著增配债券，债券投资占比上升4.9pct至59%，股票投资占比略有下降[3]。

现金流状况是评估公司流动性的重要方面。尽管报告中未提供详细的现金流数据，但作为一家大型寿险公司，其现金流主要受保费收入、投资收益和赔付支出的影响。稳健的业务增长和投资收益有助于保障公司充足的现金流。

关键财务比率方面，除了净利润和ROE，投资收益率也是重要指标。2024年，中国人寿净投资收益率和总投资收益率分别为3.5%和5.5%，非可比口径下同比分别-0.2pct和+2.9pct[3]。公允价值变动收益显著，高达1182亿元，占总投资收益的38%，主要受股市反弹带动[3]。

盈利分配方面，董事会建议派发2024年末期现金股利每股人民币0.45元（含税），加上中期已派发的每股人民币0.20元，全年现金股利为每股人民币0.65元（含税），共计约人民币183.72亿元[1][2]。全年每股股息0.65元，同比+51%，分红率为17%[3]。

需要注意的是，自2024年1月1日起执行新保险合同准则和新金融工具准则，对财务数据列报和解读产生影响[1][2]。分析财务数据时需要考虑会计准则变更带来的影响。

5. 资产负债管理与投资策略

中国人寿作为中国最大的机构投资者之一，其资产负债管理（ALM）和投资策略对于公司的长期稳健经营至关重要。公司坚持资产负债匹配原则和长期投资、价值投资、稳健投资理念，把握市场机会开展跨周期配置[3][10]。

资产配置策略：

公司逐步形成以固定收益资产为主导、权益类与另类投资为补充的全品种配置体系[11]。在当前社会融资成本下降、债券市场收益率下行和信用分化的大趋势下，公司在坚持以固收资产为主的战略资产配置框架内，考虑逐步增加期限长、风险适中、收益率较高的长期信用产品配置比例，以弥补传统债券类资产配置缺陷，努力将固收资产收益率稳定在相对较高水平[10]。这包括既代表未来新发展格局方向、又符合战略配置需求的基础设施债权、高等级信用债、优先股以及金融产品等[10]。

公司持续加大超长期资产配置力度，有效拉长资产久期，优化资产负债匹配情况[10][11]。权益投资方面，公司积极把握股市长期向好逻辑[10]。另类投资方面，公司积极寻找优质的基础设施债权计划项目进行中长期配置，获取稳健收益[13][10]。基础设施债权投资计划的规模、数量均在业内名列前茅，且收益率具有较强竞争优势[13]。截至2023年，公司在战略性新兴产业投资规模超1800亿元[12]。

公司还积极践行“双线配置”方法论，深耕“两新一重”（新型基础设施、新型城镇化，以及交通、水利等重大工程）[10]。同时，优化科技资源配置，大力提升自主创新能力[10]。

投资收益：

投资收益是寿险公司利润的重要来源。2024年，中国人寿净投资收益率和总投资收益率分别为3.5%和5.5%[3]。尽管净投资收益率同比略有下降，但总投资收益率同比大幅提升，主要受股市反弹带动[3]。2013年至2021年，中国人寿寿险公司年均投资收益率达5.0%[11]。近年来，公司投资收益率赶超行业平均水平，为公司客户提供了稳健可观的投资回报[11][10]。

资产负债管理：

公司以资产负债匹配（ALM）为基本原则，从不同账户的负债特征出发进行配置[10]。偿二代（C-ROSS）的实施对保险公司的资本要求和投资限制产生影响，偿二代二期工程的实施将释放中国人寿投资资金的流动性，并相应地放松对风险资产的投资限制[14][10]。公司持续深化资产负债联动，不断统筹规模、价值、效益、速度、结构、质量、安全等多目标发展[51]。

风险管理：

在投资领域，公司持续加强投资能力建设和投资风险管理，强化数字科技赋能[12][10]。完善风险管理基石平台、投资合规、智慧信用管理系统，不断巩固投资管理全价值链赋能能力[12][10]。建立全面敏捷主动的风险管理体系，筑牢安全发展根基[12][10]。投资风险是中国人寿面临的主要风险之一，特别是长端利率趋势性下行可能导致利差损风险[3][10]。公司通过优化资产配置结构，增加长期高收益资产配置比例来应对这一风险[10]。

6. 行业竞争格局与同业对比

中国寿险市场竞争激烈，主要参与者包括中国人寿、中国平安人寿、中国太平洋人寿、新华人寿等大型险企，以及众多中小型保险公司。中国人寿作为国有控股金融企业，长期占据市场主导地位，市场份额通常排名第一[25]。中国平安作为民营股份制保险公司，近年来成长迅速，在个人寿险领域表现突出[25][26]。

关键指标对比（以2016年数据为例，尽管数据较旧，但能反映历史竞争态势）：

数据来源：1（请注意数据年份较旧，仅供参考历史对比）

从历史数据看，尽管中国人寿在总资产、净资产、规模保费和保险业务收入等规模指标上领先，但平安人寿在净利润和ROE等盈利能力指标上表现更优[25]。这可能与两家公司在业务经营上的区别、产品结构以及客户群体定位有关[25][26]。中国人寿的客户群一般定位为中低端，而中国平安的客户群定位较高[25][26]。

偿付能力对比：

偿付能力是衡量公司风险抵御能力的重要指标。2018年第一季度数据显示，中国人寿的综合偿付能力为271%，平安人寿为234%，均远高于国家标准线[25]。截至2024年末，五大上市寿险公司代理人数量合计为138.52万人，中国人寿以61.5万人稳居行业首位[22][21]。

新业务价值（NBV）对比：

新业务价值创造能力是衡量寿险公司未来增长潜力的重要指标。2019年，中国人寿NBV同比增长18.6%，在上市险企中领先[42]。各家公司新业务价值分化明显，不同的战略规划是核心驱动因素[8]。例如，中国平安通过产品结构调整提升NBV率，中国人寿则聚焦队伍优化升级和高价值产品，实现新业务价值的量价齐升[8]。

竞争优势与劣势：

• 中国人寿优势： 行业龙头地位，庞大的客户基础和分销网络，国有背景带来的品牌信任度和在特定领域的优势（如单位养老医疗），强大的资产管理能力[2][25][10]。
• 中国人寿劣势： 历史包袱可能较重，代理人队伍转型面临挑战，盈利能力在某些时期可能弱于效率更高的民营险企[20][21][25]。
• 同业（如平安人寿）优势： 市场化程度高，创新能力强，在个人寿险和综合金融服务方面具有优势，代理人队伍产能相对较高[25][26]。
• 同业（如平安人寿）劣势： 品牌信任度在部分客户群体中可能不如国有险企，面临更严格的监管和市场竞争压力。

总体而言，中国人寿在规模和市场份额上具有显著优势，而平安人寿在盈利能力和创新方面表现突出。未来的竞争将更多体现在渠道效率、产品创新、客户服务以及科技赋能等方面的综合实力。

7. 宏观经济、政策法规与行业趋势影响

保险业的发展与宏观经济环境、政策法规以及行业趋势密切相关。

宏观经济因素影响：

• 利率： 长端利率趋势性下行是中国寿险业面临的主要挑战之一[3][8]。低利率环境压缩了保险公司的利差空间，增加了利差损风险，对公司的投资收益和盈利能力构成压力[10][43]。
• 通胀： 通胀水平影响居民的购买力和对保险产品的需求。适度的通胀可能提升对保障型产品的需求，而高通胀可能侵蚀长期储蓄型产品的实际收益。
• GDP增长： 经济增长速度影响居民收入水平和保险消费能力。GDP增长放缓可能导致人身险业务保费收入增速放缓[8][25]。
• 人口结构变化： 人口老龄化加速带来了巨大的养老和健康保障需求，为寿险业特别是养老和健康险业务提供了长期增长机遇[33][35][36]。

政策法规影响：

• 偿二代二期工程（C-ROSS II）： 偿二代二期工程对保险公司资本充足率提出了更高要求，导致实际资本普遍下降，核心资本降幅明显，对寿险公司核心偿付能力的削弱更强[27][28]。这促使险企优化资本结构，积极补充核心资本，并调整产品结构，加大长期保障型产品开发力度[27]。二期工程的实施也更加明确了资本分级确认方式，与国际监管体系接轨[27]。
• 产品监管： 监管部门持续加强产品监管，推动产品结构优化，鼓励发展长期保障型和健康养老产品[36]。长期险产品预定利率下调及建立预定利率动态调整机制，旨在防范利差损风险，引导行业回归保障本源[36]。
• 销售行为规范： 《保险销售行为管理办法》等规定加强了对销售行为的监管，确立了销售能力分级制度，要求保险机构以专业知识、销售能力、诚信品行等标准进行销售能力分级实行产品销售差别授权[37][36]。这有助于规范市场秩序，保护消费者权益，但也对保险公司的销售管理和渠道转型提出了更高要求[37]。
• 互联网保险监管新规： 新规明确了互联网保险业务的定义和边界，强调持牌经营，以负面清单方式明确了非持牌机构的禁止性行为[32][28]。这规范了互联网保险营销宣传和销售行为，对以保险销售为主要目的的保险自媒体产生限制，对银行和有兼业代理资格的互联网公司带来积极影响[28]。
• “报行合一”： “报行合一”政策规范了行业经营，促进保险业降本增效，降低费差损风险，同时也提高了整个行业的透明度，促进市场公平竞争[36][24]。该政策对银保渠道的影响尤为显著，导致新单规模收缩，但价值贡献加大[9][24]。
• “新国十条”： 《国务院关于加强监管防范风险推动保险业高质量发展的若干意见》为保险业未来发展提供了清晰蓝图，强调强监管、防风险、促高质量发展，推动保险行业在国家经济和社会治理中的深层次参与[36][28]。
• 个人养老金制度和商业健康险税优政策： 国家大力发展养老金第三支柱，个人养老金制度是重要制度性安排，商业养老保险有望成为个人养老金业务的压舱石[33][35][36]。税收递延型商业养老保险等税收优惠政策鼓励居民购买商业养老保险[33][35]。这些政策为保险公司提供了新的业务增长点和产品创新方向[36]。

行业趋势影响：

• 数字化转型： 保险行业正积极推进数字化转型，利用大数据、人工智能等技术优化产品设计、提升客户服务水平、加强风险管理和赋能销售渠道[8][23][50]。
• 康养生态建设： 应对人口老龄化，保险公司积极布局大健康大养老生态，探索“保险+康养”模式，构建多层次养老服务体系，提供机构、社区和居家养老服务[44][45][46]。这有助于保险公司拓展服务边界，提升客户粘性，并抓住银发经济带来的机遇[46]。
• 代理人队伍转型： 行业面临代理人数量下降的挑战，正从“人海战术”转向“清虚提质”，提升代理人专业化和产能[20][21]。探索新型营销模式和科技赋能是转型的重要方向[23]。
• 绿色金融与ESG： 在“双碳”目标下，保险公司将ESG要求深度融入风险管理和投资策略，发展绿色金融，支持实体经济绿色转型[49][50]。

这些宏观经济、政策法规和行业趋势相互交织，共同塑造着中国人寿的经营环境和未来发展方向。公司需要积极适应变化，抓住机遇，应对挑战。

8. 公司战略、经营计划与未来增长潜力

中国人寿的长期发展战略和中短期经营目标是其未来增长潜力的重要驱动因素。公司持续践行“三坚持”、“三提升”、“三突破”的转型目标[41]。

核心战略举措：

• 渠道改革与转型： 公司将“清虚提质”作为主旋律，从规模扩张转向效率提升[20][21]。明确了“现有队伍专业升级”和“新型营销模式布局”两大改革方向，并以“'产品+服务'生态建设”与“科技精准赋能”作为支撑[23]。积极探索建设金融保险规划师（FLP）队伍，并试点“种子计划”，旨在储备年轻化、高质量、高产能绩优人才[20][22][41]。
• 产品创新与结构优化： 应对市场需求变化和监管导向，公司持续优化产品结构，加大长期保障型、健康险和养老产品的供给[6][7][36]。积极开发适应个人养老金制度的新产品和专属产品[36]。
• 科技赋能： 公司积极做好科技金融，推动数字化转型与技术赋能，推动数字技术与保险服务的深度融合[8][23][50]。通过科技手段精准赋能销售渠道，提升运营效率和风险管理能力[20][50]。
• 大健康大养老生态建设： 将“健康养老生态工程”列为公司“八大工程”主体，积极应对人口老龄化国家战略[47]。通过大健康大养老基金战略性布局健康养老赛道，与地方政府和大型企业建立战略合作关系，构建养老生态的资源保障[44][45]。构建“机构+社区+居家”三位一体的养老服务体系，打造“产品-服务-支付”闭环，推动公司由风险补偿向风险全链条管理转变[45][47]。
• 资产负债管理优化： 不断加强长债等资产配置，优化资产负债匹配，以应对低利率环境带来的挑战[41][10]。坚持长期投资、价值投资、稳健投资理念，服务实体经济和国家战略[10][13]。

未来增长潜力评估：

基于上述战略和举措，中国人寿的未来增长潜力主要体现在以下几个方面：

• NBV持续增长： 随着渠道转型深化和产品结构优化，个险渠道产能有望持续提升，银保渠道价值贡献加大，共同推动NBV的稳健增长[5][8]。国信证券预测2024-2026年集团内含价值增长率分别为2%、4%、9%，尽管预测值不高，但显示出增长趋势[41]。
• 养老和健康险市场机遇： 人口老龄化和健康意识提升为养老和健康险市场带来巨大机遇[33][35][36]。中国人寿积极布局康养生态，参与个人养老金业务，有望抓住这些结构性增长机会[44][45][46]。
• 资产管理能力提升： 作为最大的保险资产管理者之一，国寿资产的专业能力和投资策略优化有助于提升投资收益，从而支持公司整体盈利能力[10][11]。
• 科技赋能效率提升： 数字化转型和科技应用有望提升公司运营效率、降低成本、优化客户体验，增强市场竞争力[8][23][50]。

潜在挑战：

• 渠道转型效果不及预期： 个险代理人队伍转型需要时间和投入，如果转型效果不及预期，可能影响NBV增长[20][21]。
• 低利率环境持续： 长端利率持续低位运行将长期考验公司的资产负债管理能力和投资收益水平[3][10]。
• 市场竞争加剧： 同业竞争激烈，特别是在产品创新和客户服务方面，中国人寿需要不断提升自身竞争力[25]。
• 宏观经济不确定性： 宏观经济下行和消费需求波动可能对新单保费增长带来压力[8][25]。

总体而言，中国人寿的战略方向与行业发展趋势和国家政策导向高度契合。公司在渠道转型、产品创新和生态建设方面的努力有望支撑其未来的稳健增长。然而，转型过程中的不确定性以及外部环境的挑战需要密切关注。

9. 风险分析

中国人寿作为一家大型金融机构，面临多方面的风险，包括但不限于：

• 投资风险： 这是保险公司面临的核心风险之一。主要包括市场风险（如股票、债券价格波动）、信用风险（如债券违约）、利率风险（如长端利率下行导致利差损）[3][10]。中国人寿通过优化资产配置、加强资产穿透管理和风险管理体系建设来应对投资风险[10][12][39]。然而，低利率环境持续和资本市场波动仍是重大挑战[3][10][43]。
• 承保风险： 主要包括定价风险、准备金风险、赔付风险等。定价风险指产品定价与实际经验（如死亡率、发病率）不符；准备金风险指提取的保险合同准备金不足以覆盖未来赔付；赔付风险指实际赔付支出高于预期。偿二代二期工程对保险合同负债的计量提出了更严格的要求，涉及管理层的重要判断和估计[4][27]。公司需要持续优化产品设计，加强风险选择和核保核赔管理。
• 利率风险： 特指市场利率变动对公司资产和负债价值的影响。长端利率下行对寿险公司影响尤为显著，可能导致资产收益率低于负债成本，产生利差损[3][10]。公司通过拉长资产久期、增加长期高收益资产配置等方式应对利率风险[10][11]。
• 偿付能力风险： 指公司缺乏足够的资本来履行对保单持有人的义务。偿二代二期工程对偿付能力充足率提出了更高要求，个别险企核心偿付能力逼近监管红线[27][31]。中国人寿目前偿付能力充足，但需要持续关注资本管理，可能需要通过增资、发债等方式补充资本以满足监管要求和支持业务发展[27]。
• 操作风险： 指由于不完善或失灵的内部流程、人员和系统，或外部事件所造成损失的风险。包括内部欺诈、外部欺诈、就业制度和工作场所安全、客户、产品和业务实践、业务中断和系统失灵、执行、交割和流程管理风险。公司需要持续健全内控合规体系，强化数字化风险防控[49][50]。
• 合规风险： 指公司因未能遵循法律、法规、监管规定、规则、自律准则以及适用于公司业务活动的行为准则而可能遭受法律制裁或监管处罚、重大财务损失或声誉损失的风险。监管部门持续加强对销售行为、信息披露、适当性管理等方面的监管，公司需要强化合规管理，建立健全消费者权益保护审查机制[37][36]。
• 市场声誉风险： 指因公司行为或外部事件导致利益相关者对其产生负面看法，从而可能对公司造成损失的风险。销售误导、理赔纠纷、投资亏损等都可能损害公司声誉。公司需要加强消费者权益保护，提升服务质量，规范信息披露[37][36]。
• 流动性风险： 指公司无法及时获得充足资金以履行到期债务或支付其他应付款项的风险。尽管报告中未详细提及，但作为保险公司，需要管理好现金流，确保在面临大额赔付或退保时有足够的流动性。
• 信息安全风险： 随着数字化转型深入，数据安全和网络安全风险日益突出。公司需要加强数据合规管理，落实数据的分类分级管理要求，落实数据风险管理责任[36]。
• ESG风险： 环境、社会和治理风险日益受到关注。中国人寿已将ESG要求深度融入全面风险管理体系，并制定了《ESG风险管理办法》，强化风险管理考核[49][50]。这包括应对气候变化相关的风险等[50]。

中国人寿构建了由高级管理层组织实施、风险管理职能部门牵头、各职能部门主责、三道防线密切配合的全面风险管理组织体系，优化风险管理流程和运行机制，对各类风险进行识别、评估、监测和应对[49][50]。公司秉持前瞻性与全面性相结合的原则，深入推进风险管理战略的制定与实施[49]。构建“1+7+N”全面风险管理制度体系，推动公司连续27个季度保持行业A类风险综合评级[49][51]。面对复杂严峻的内外部环境，公司构建了健全完备的风险应急管理体系，持续提升应对极端风险事件的能力[50]。

尽管公司建立了较为完善的风险管理体系，但外部环境的复杂性和不确定性意味着风险始终存在。投资者需要充分认识并评估这些风险对公司经营和投资价值的潜在影响。

10. 估值分析

对保险公司进行估值通常采用多种方法，其中内含价值法（EV）是寿险公司特有的重要估值方法，此外还常用市净率法（P/B）和市盈率法（P/E）。

内含价值法（EV）：

内含价值是寿险公司已生效业务的价值，加上调整净资产。它反映了公司现有业务的价值基础。P/EV（市净率/内含价值）是衡量公司估值水平的重要指标。

根据研究报告，分析师对中国人寿的P/EV估值预测有所不同。华源证券研究所2025年6月23日的报告显示，P/EV从0.90降至0.63（具体年份未知）[40]。国信证券2024年4月27日的报告预计2024-2026年中国人寿P/EV分别为0.63x/0.57x/0.53x，维持“买入”评级[41]。国盛证券2021年8月26日的报告认为当时中国人寿P/EV分别为0.69倍、0.61倍，维持“买入”评级[42]。格隆汇5年前的文章提到，当时中国人寿A股的P/EV只有0.6倍，港股更低，只有0.3倍，均处于历史估值底部。

这些数据显示，中国人寿目前的P/EV估值处于相对较低的水平，甚至接近或低于历史底部区域。

内含价值增长及驱动因素：

内含价值的增长主要受新业务价值（NBV）贡献、投资回报、经验偏差和假设改变等因素影响。2019年，中国人寿内含价值同比增长18.5%，结束了连续四年增速下滑的趋势，主要得益于NBV同比增长18.6%[42]。国信证券预测2024-2026年集团内含价值增长率分别为2%、4%、9%[41]。

估值假设调整：

近年来，受市场环境变化影响，多家上市险企（包括中国人寿）在2023年年报中调整了估值假设，将长期投资回报率假设从5%下调至4.5%，并调整了风险贴现率[43]。中国人寿将风险贴现率从10%下调至8%[43]。下调长期投资回报率假设和风险贴现率通常会导致内含价值计算结果下降[43]。这解释了部分分析师下调P/EV预测的原因。

市净率法（P/B）和市盈率法（P/E）：

市净率（P/B）和市盈率（P/E）是常用的相对估值方法，用于与同业进行比较。报告中未提供中国人寿最新的P/B和P/E数据，但可以参考历史数据和同业对比。2016年数据显示，中国人寿的净资产收益率（ROE）低于平安人寿[25]，这可能影响其P/B估值。2024年净利润大幅增长[1][2]，可能导致P/E估值下降。

当前估值水平与历史区间及同业的比较：

综合来看，基于P/EV的估值显示中国人寿目前估值处于历史低位，且低于部分同业。这可能反映了市场对公司未来增长、盈利能力和投资风险的担忧。然而，如果公司渠道转型和产品结构优化取得成效，NBV持续增长，且投资收益保持稳健，目前的低估值可能存在修复空间。

影响估值的因素：

• NBV增长前景： NBV是未来内含价值增长的主要驱动力，其增长速度和可持续性直接影响估值。
• 投资收益稳定性： 投资收益波动性和长期投资回报率对内含价值和盈利能力有重要影响。
• 偿付能力状况： 充足的偿付能力是公司稳健经营的基础，也影响市场信心。
• 宏观经济和政策环境： 利率、监管政策等外部因素对公司经营和估值产生重要影响[3][8][27]。
• 公司治理和管理能力： 公司的战略执行能力、风险管理水平和公司治理结构也会影响市场对其未来发展的预期。

在进行估值分析时，需要结合公司的具体经营情况、行业发展趋势以及宏观经济环境进行综合判断。考虑到估值假设调整的影响，对内含价值的分析需要更加谨慎，并关注新业务价值的质量和可持续性。

11. 投资观点、建议与结论

综合前述分析，对中国人寿股票的中长期投资观点如下：

投资观点：

基于中国人寿作为中国寿险行业龙头的市场地位、稳健的财务状况、积极的渠道和战略转型以及国家政策的支持，我们认为其中长期投资价值值得关注。尽管面临宏观经济下行、利率长期低位运行以及监管政策调整等挑战，但公司在NBV增长、康养生态布局和风险管理方面的努力有望支撑其未来的稳健发展。目前的P/EV估值处于历史低位，可能存在一定的修复空间。

投资建议：

• 中长期配置： 对于寻求稳健回报和长期价值的投资者，可以考虑将中国人寿纳入中长期投资组合。
• 关注转型进展： 密切关注公司个险渠道“清虚提质”和“种子计划”等转型举措的实际效果，以及银保渠道在“报行合一”政策下的价值贡献变化。渠道转型成功是公司NBV持续增长的关键。
• 评估投资收益稳定性： 关注公司资产配置策略的调整及其对投资收益的影响，特别是如何应对低利率环境带来的挑战。
• 重视政策机遇： 积极评估个人养老金制度和康养生态建设为公司带来的业务增长潜力。
• 风险控制： 充分认识并评估公司面临的投资风险、承保风险、利率风险等，特别是宏观经济和监管环境变化带来的不确定性。

支持该结论的关键论据：

• 行业龙头地位： 中国人寿在市场份额、客户基础和品牌影响力方面具有显著优势，是行业发展的风向标[2][25]。
• NBV稳健增长： 在可比口径下，公司NBV实现了显著增长，显示出业务发展的韧性和潜力[5][6][7]。
• 积极的战略转型： 公司在渠道、产品、科技和生态建设等方面的积极转型，有望提升长期竞争力[20][23][44][45]。
• 国家政策支持： 养老金第三支柱和康养产业发展等国家战略为公司提供了重要的发展机遇[33][35][36][47]。
• 估值处于历史低位： 基于P/EV的估值显示公司目前估值具有吸引力[40][41]。

潜在的风险与机遇：

• 风险： 长端利率持续下行导致利差损风险加剧[3][10]；宏观经济下行和消费需求疲软影响新单保费增长[8][25]；渠道转型效果不及预期[20][21]；资本市场波动影响投资收益[3][43]；监管政策进一步收紧带来不确定性[27][28]。
• 机遇： 人口老龄化带来的养老和健康保障需求增长[33][35][36]；个人养老金制度带来的业务增量[33][35]；康养生态建设拓展服务边界和盈利模式[44][45][46]；科技赋能提升运营效率和客户体验[8][23][50]；低估值下的估值修复潜力[40][41]。

结论：

中国人寿作为中国寿险市场的领导者，在当前复杂的市场环境下展现出积极的应对姿态和转型决心。尽管面临多重挑战，但其稳固的市场地位、持续优化的业务结构以及对国家战略的积极响应，为其提供了中长期的增长基础。目前的估值水平为投资者提供了介入的机会，但需要充分考虑并管理潜在的风险。建议投资者保持审慎乐观态度，密切跟踪公司转型进展和外部环境变化，以做出明智的投资决策。

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