东方证券股份有限公司公司调研与投资分析报告 2025-08-10

1. 报告摘要 (Executive Summary)

本报告对东方证券股份有限公司（以下简称“东方证券”或“公司”）进行了全面深入的调研与投资分析。东方证券作为中国领先的综合性证券公司，在复杂多变的宏观经济与监管环境下展现出较强的适应性与战略韧性。

核心发现：

• 业绩回暖与结构调整： 东方证券在经历2023年业绩波动后，2024年实现营收和净利润双增长，主要得益于自营业务的强劲表现。公司正积极推进“3331”收入结构目标，即财富管理、投资业务、子公司业务各占30%，投行业务占10%，以优化收入结构，降低对单一业务的依赖。
• 财富管理转型深化： 面对行业佣金率下行和公募基金费率改革的挑战，东方证券持续推进财富管理向“买方投顾”模式转型，客户账户数和托管资产规模稳步增长，基金投顾业务表现亮眼，并积极利用金融科技赋能财富管理服务。
• 自营业务的“胜负手”： 自营业务在近年来成为公司业绩的核心驱动力，尤其在2024年贡献了总营收的三成以上。公司在固定收益、大宗商品、外汇等多元化投资领域具备较强实力，并运用量化交易和金融科技提升风险管理能力。
• 行业竞争与政策影响： 中国证券行业正经历深刻变革，财富管理转型、全面注册制深化、“新国九条”等政策导向对行业竞争格局产生深远影响。头部券商在资本实力、业务协同和科技投入方面优势明显，行业集中度有望进一步提升。
• ESG表现突出： 东方证券在可持续发展方面表现卓越，MSCI ESG评级提升至AA级，位居全球同业前15%，并连续入选标普全球《可持续发展年鉴（中国版）》，显示其在环境、社会和公司治理方面的领先地位。
• 国际化战略稳步推进： 公司积极响应“金融强国”战略，海外业务多元发展并取得初步成效，未来有望在支持中国企业“走出去”和参与国际产业链合作中发挥更大作用。

分析结论与投资建议：

东方证券在当前市场环境下，凭借其在自营业务的优势、财富管理转型的决心以及领先的ESG表现，具备较强的中长期投资价值。尽管经纪业务和投行业务面临挑战，但公司通过优化收入结构、深化数字化转型和拓展国际业务，有望实现可持续发展。

投资亮点：

• 自营业务弹性高： 在市场行情向好时，自营业务有望为公司带来超额收益。
• 财富管理转型潜力： 随着居民财富增长和资产配置需求提升，公司在买方投顾和金融产品代销领域的布局将逐步显现成效。
• ESG领先地位： 优秀的ESG表现有助于提升公司品牌形象，吸引负责任投资者的关注，并可能降低融资成本。
• 政策利好： “中特估”背景下，国有券商有望迎来价值重估；资本市场改革深化和对外开放提速，为券商带来新的发展机遇。

潜在风险：

• 市场波动风险： 自营业务对市场行情敏感，市场大幅波动可能导致业绩承压。
• 监管政策变化风险： 行业监管政策的进一步收紧可能对部分业务模式产生不利影响。
• 行业竞争加剧： 头部券商的马太效应可能进一步强化，中小券商面临更大竞争压力。
• 财富管理转型不及预期： 转型过程中可能面临客户粘性、产品创新和投顾能力建设等挑战。

中长期投资建议： 鉴于东方证券在行业中的独特地位、积极的战略转型以及当前较低的估值水平，建议投资者关注其长期发展潜力。可采用市净率（P/B）和股息折现模型（DDM）等方法进行估值，并结合宏观经济和政策导向，把握投资机会。

2. 公司概况与业务结构 (Company Profile and Business Structure)

东方证券股份有限公司（以下简称“东方证券”）是一家总部位于上海的综合性证券公司，业务范围涵盖证券经纪、证券投资咨询、与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问、证券承销与保荐、证券自营、证券资产管理、融资融券、代销金融产品、证券投资基金代销、为期货公司提供中间介绍业务、中国证监会批准的其他业务。

2.1 基本情况与股权结构

东方证券无控股股东和实际控制人，其前三大股东分别为申能（集团）有限公司、上海海烟投资管理有限公司和上海报业集团，显示出其国有背景和多元化的股东结构，这在一定程度上为其业务发展提供了稳定的支持和资源协同潜力 [27]。

2.2 管理团队与核心业务板块

东方证券的管理团队致力于将公司打造成为具有核心竞争力的现代投资银行，并提出了“3331”的收入结构目标，即财富管理业务、投资业务、子公司业务各占30%，投行业务占10% [26]。这一目标旨在优化收入结构，降低对单一业务的依赖，提升整体盈利的稳定性和可持续性。

公司的核心业务板块主要包括：

• 经纪及证券金融业务： 传统经纪业务在2023年贡献营收90.09亿元，占总营收的48.46%，但毛利率为-0.87%，出现亏损 [2]。2024年，经纪业务手续费净收入进一步下降约9.72%，主要受公募基金费率改革影响，交易单元席位租赁收入同比下滑37.71% [1]。尽管如此，公司持续推进财富管理业务向“买方投顾”模式转变，客户资金账户总数在2023年末达到269万户，同比增长10.3%，2024年末增至291.98万户，增长8.5% [1][2]。托管资产总额在2023年末为7378亿元，2024年增长至8782.73亿元，同比增长17.74% [1][2]。基金投顾业务表现亮眼，管理规模在2024年达到153.71亿元，同比增长7.05% [1]。金融产品代销规模在2024年突破1467.29亿元，同比增长12.19%，但代销业务收入下滑24.56% [1]。
• 投资管理业务： 2023年营收27.69亿元，同比减少25.5% [2]。子公司东证资管总管理规模在2023年下降至2357.54亿元，较上年下降17% [2]。2024年东证资管营收和净利润均下降超30%，受托规模同比下降约8.16% [2]。然而，汇添富基金作为东方证券的资管子公司之一，在2021年对公司净利润贡献度达到22%，并在2024年实现净利润逆势增长9.32% [24]。
• 投资银行业务： 2023年股权融资项目15单，同比减少9单，主承销金额129.30亿元，同比减少45% [2]。债券承销规模3837.91亿元，同比增长14% [2]。2024年投行业务收入下滑22.65%，但财务顾问收入逆增21%，全年完成10单并购项目，交易金额16.08亿元 [1]。
• 自营业务（证券销售及交易业务）： 2023年自营投资是公司业绩的“胜负手”，投资业绩增长54.15% [2]。2024年投资收益同比激增129.36%，贡献总营收超三成，成为业绩核心驱动力 [1]。公司在固定收益自营投资方面交易规模居行业前列，投资标的覆盖银行间市场和交易所市场固定收益产品及其衍生品，并运用金融科技打造多资产、多策略投研体系及量化决策体系 [32]。
• 国际业务： 国际业务稳步拓展，海外布局深化，子公司业务覆盖新兴市场 [1][2]。2024年国际业务收入微增2.09% [25]。
• 其他业务： 包括管理本部及其他业务，2023年贡献营收29.08亿元，占比15.64% [71]。

2.3 竞争优势分析

东方证券在多个业务领域展现出独特的竞争优势：

• 期货业务领先： 子公司上海东证期货有限公司在2023年成交量达到20.77亿手，位居行业第一，显示其在期货市场的绝对领先地位 [2]。
• 财富管理转型成效： 持续推进财富管理业务向“买方投顾”模式转变，客户账户数和托管资产规模的持续增长，以及基金投顾业务的亮眼表现，体现了公司在财富管理领域的深耕和转型成效 [1][2]。
• 自营投资能力： 自营业务成为公司业绩的核心驱动力，尤其在固定收益和量化交易方面具备较强实力，能够为公司带来稳定的投资收益 [1][32]。
• 并购投行能力： 尽管整体投行业务承压，但并购财务顾问业务发力产业整合，完成多单项目，显示其在特定投行领域的专业能力 [1]。
• ESG领先地位： 公司MSCI ESG评级提升至AA级，是目前已获得公开评级的中国证券公司中的最高评级，位于全球同业前15%，这不仅提升了公司品牌形象，也可能吸引更多负责任投资者的关注 [3][39]。
• 金融科技赋能： 东方证券将金融科技视为提升核心竞争力的关键，持续加大投入，构建数字化平台，赋能财富管理、机构服务、自营投资等业务，提升客户服务效能和运营效率 [34][35][37]。

3. 行业分析与竞争格局 (Industry Analysis and Competitive Landscape)

中国证券行业正处于深刻的转型期，宏观经济形势、监管政策导向以及市场自身发展规律共同塑造了当前的竞争格局。

3.1 行业发展趋势与市场规模

• 市场交易量波动与自营业务重要性凸显： 2023年市场交易量下行，导致传统经纪、投行、信用等业务条线普遍下滑，自营投资成为券商“胜负手”，对公司业绩影响显著 [2][4]。
• 财富管理转型加速： 居民财富的持续增长和对优化资产配置的需求日益增强，是财富管理转型的主要驱动力 [6][7]。预计未来五年金融机构财富管理市场增速将在15%-18%之间 [10]。券商正加速告别传统经纪模式，证券投资顾问数量已超越经纪人数量，成为行业第一大岗位 [8][9]。
• 数字化转型与金融科技赋能： 数字化转型是券商优化财富管理业务、提质增效的重要途径。智能投顾、数字平台降低了业务成本，提升了投资者体验和效率 [9][11]。AI驱动的智能投顾正从“辅助工具”逐步升级为“服务主力”，成为各家券商实现差异化竞争的核心策略 [9]。
• ETF市场竞争激烈： ETF已成为券商财富管理的重要战场，2024年ETF市场新发行规模达1217.31亿元 [13]。

3.2 行业监管环境与政策导向

• “新国九条”与“1+N”政策体系： 国务院出台《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》（新“国九条”），证监会配套制定修订相关文件和制度规则，形成“1+N”政策体系，系统性重塑资本市场基础制度和监管底层逻辑 [54][55]。这标志着中国资本市场进入高质量发展的新阶段，对券商的合规风控、专业能力和综合服务能力提出了更高要求。
• 全面注册制深化： 注册制改革将继续深化，提升市场效率，更好地服务科技创新和新质生产力发展 [52][54]。这将对券商的投行定价、承销能力以及持续督导能力提出更高要求。
• 公募基金费率改革： 公募基金行业费率改革、强化对于公募基金交易佣金分配行为的监管等，为大资管行业带来了挑战，直接影响券商的经纪业务和代销业务收入 [2][4]。
• 对外开放提速： 资本市场对外开放提速，证监会不断完善对外开放政策，深入推进市场、产品、机构双向开放，持续放宽合格境外投资者准入条件，扩大投资范围 [52][54]。越来越多的外资机构加大在中国的业务布局，包括设立外商独资券商，加剧了行业竞争 [53][58]。
• 退市制度常态化： 健全完善并严格执行退市制度，有利于实现优胜劣汰，提高市场有效性，保护投资者合法权益 [60]。退市标准的完善和监管力度的加大，将促使上市公司更加注重经营质量，也对券商的投行质量控制提出更高要求。
• “五篇金融大文章”： 资本市场“五篇金融大文章”（科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融、数字金融）的顶层设计已明确，为证券公司在编制“十五五”规划过程中提供了清晰的政策导向和战略重点 [53][61]。

3.3 竞争格局与东方证券的地位

中国证券行业竞争激烈，市场集中度较高，头部券商在资本实力、业务牌照、客户资源和品牌影响力方面占据优势。

• 银行主导财富管理市场： 银行在财富管理规模上仍占据主导地位，2024年末公募财富管理产品保有规模100强机构中，银行占据62席，券商21席 [9]。
• 头部券商优势明显： 中信证券、华泰证券等头部券商在各项业务指标上均处于领先地位。例如，中信证券2024年营业收入637.89亿元，净利润217.04亿元，总资产规模达17,107.11亿元 [68][69]。华泰证券2024年营业收入414.66亿元，净利润153.51亿元 [69]。这些头部券商在自营、经纪、资管、投行等多个业务板块均有均衡发展，且国际业务收入贡献占比持续提升 [68][70][75]。
• 东方证券的市场地位： 东方证券综合排名位列行业10-15名之间，但在资管业务上具有优势，资管业务净收入曾连续四年位居行业首位 [27]。在期货业务方面，子公司上海东证期货有限公司成交量位居行业第一 [2]。
• 差异化竞争策略： 面对激烈的市场竞争，东方证券积极推进财富管理转型，打造“一个东方”财富管理品牌，将销售端、产品端、资产端有机融合 [9]。公司针对高净值客户需求完善产品线与策略类型，打造基于六大策略和三大风险类别的私募产品体系，并推出“信稳/信泽”投顾定制TOF产品系列 [9]。同时，东方证券强化科技和数据双轮驱动，推动财富管理全面数字化、精准化、智能化转型 [9]。

与主要竞争对手的差异：

• 收入结构差异： 东方证券在2023年经纪及证券金融业务收入占比近半，但该业务毛利率为负，显示出传统经纪业务面临的巨大压力。相比之下，中信证券和华泰证券的收入结构更为多元，自营业务和资管业务贡献度更高，尤其中信证券自营业务收入占比高达41.3% [70]。
• 规模与综合实力： 中信证券和华泰证券在总资产、营收和净利润规模上远超东方证券，显示出其作为行业龙头的综合实力和市场影响力。
• 国际化布局： 头部券商如中信证券和华泰证券在国际业务收入贡献占比上持续提升，显示其在海外市场的深耕和布局，而东方证券的国际业务收入增长相对温和 [75]。
• 金融科技投入与应用： 头部券商在金融科技方面的投入巨大，例如华泰证券的“涨乐财富通”月活用户数连续多年位居行业首位 [76]。东方证券也积极投入金融科技，打造“东方大脑”人工智能综合平台和“东方展业”平台，但在用户规模和市场影响力上仍有提升空间 [34][37]。

4. 核心财务表现分析 (Core Financial Performance Analysis)

东方证券的财务表现受到宏观经济、资本市场波动以及自身业务转型策略的综合影响。

4.1 盈利能力分析

• 营收与净利润趋势： 东方证券在经历了2022-2023年的营收和净利润下滑后，2024年业绩有所回升。2024年实现营业收入191.90亿元，同比增长12.28%；归母净利润33.50亿元，同比增长21.54% [1]。这主要归功于证券自营业务收入的增加和信用减值计提的减少 [21][22]。
• ROE与ROA趋势： 2018年后，东方证券的ROE呈现上行趋势，从2018年的2.4%提升至2021年的9.0% [27]。公司将提升ROE水平作为目标，通过提升配股资金使用效率、做好资产负债管理、平衡轻重资产业务发展、加强集团协同等方式来实现 [26]。
• 杜邦分析： 杜邦分析法可用于深入分析东方证券盈利能力变化的原因。公司将ROE作为核心考核导向，通过提升盈利能力、运营能力和资本结构来提高ROE水平 [24]。具体而言，净利润率、资产周转率和财务杠杆的变化是影响ROE的关键因素。例如，自营业务的高增长可能提升净利润率，而财富管理转型则可能改善资产周转率。
• 收入结构与盈利波动： 东方证券的收入结构与大多数券商不同，主要依赖自营业务，而非传统的经纪业务。这种依赖性导致公司业绩波动较大，牛市时自营业务带来高增长，而行情低迷时收益率可能大幅下降 [24]。2024年，自营业务投资收益同比激增129.36%，贡献总营收超三成，成为业绩核心驱动力 [1]。

4.2 资产质量与风险管理

• 自营投资风险： 东方证券的自营业务是业绩的“胜负手”，但也伴随着较高的市场风险。公司对交易对手方进行评估，并在业务开展中跟踪交易情况及风险指标，如果突破限额，会及时暂停新增交易，并由投资决策小组确定处置方案 [31]。公司在固定收益自营投资方面，秉承“行稳致远”的经营理念，运用金融科技，打造多资产、多策略投研体系及量化决策体系，提升自主定价能力，并严格控制信用风险 [32]。此外，公司积极探索量化交易，依托自主开发的量化交易平台，建立起对冲交易、风险平价的交易模式，以实现穿越牛熊的稳定收益 [32]。
• 信用业务风险： 股票质押业务规模的压缩可能导致利息收入减少 [29]。公司提供质押式回购、买断式回购、信用拆借、债券借贷、收益凭证等多元化的资金交易方式，并拥有完善的信息管理系统，对头寸匡算、成本核算、资金来源分析、交易对手管理等进行系统化管理 [32]。
• ESG纳入投资流程： 东方证券在自营投资、资产管理和私募股权业务中，通过参与被投企业公司治理和行使投票权等方式，积极践行所有权策略，推动被投企业关注ESG事项，完善ESG管理。公司倾向于支持被投企业在绿色转型升级、员工权益保障等方面的ESG议案，并关注被投企业拟新增的高耗能项目 [31]。这有助于降低长期投资风险，提升资产质量。
• 投资者风险评估： 东方证券有投资者风险评价方法，会对客户进行风险承受能力评估，但评估结果不取代投资者自己的投资判断，也不会降低金融产品或金融服务的固有风险。

4.3 资本充足性、流动性及现金流状况

报告中未直接提供东方证券具体的资本充足率、流动性覆盖率和现金流数据，但从公司将提升ROE作为核心考核导向，并通过提升配股资金使用效率、做好资产负债管理等策略来看，公司重视资本管理效率 [26]。

4.4 历史数据分析与财务健康度

• 2023年业绩： 东方证券2023年营业收入为170.9亿元，同比下降8.75%；归母净利润27.54亿元，同比下降8.53% [1]。总资产3836.90亿元，同比增长4.25% [1]。
• 2024年业绩： 2024年东方证券实现营业收入191.90亿元，同比增长12.28%；净利润33.50亿元，同比增长21.54% [1]。截至2024年末，公司资产总额攀升至4177.36亿元，较上年末增长8.87% [1]。
• 利润分配： 东方证券拟每10股派1.5元（2023年）和1.0元（2024年）现金红利 [1]。
• 员工薪酬： 2024年在职员工合计8766人，人均薪资57.40万元，同比增长6.3%。高管薪酬同比下降46.41% [1]。

总体而言，东方证券在2024年实现了业绩回暖，但其盈利能力仍受市场波动和自营业务表现的较大影响。公司正通过优化业务结构和加强风险管理来提升财务健康度。

5. 公司战略与未来展望 (Company Strategy and Future Outlook)

东方证券的长期发展战略紧密围绕中国资本市场高质量发展和“金融强国”目标，致力于构建多元化、专业化、数字化的现代投资银行。

5.1 长期发展战略与业务布局规划

• “3331”收入结构目标： 东方证券明确提出构建“3331”的收入结构，即财富管理、投资业务、子公司业务各占30%，投行业务占10% [26]。这一战略旨在降低对传统经纪业务的依赖，提升高附加值业务的贡献，增强盈利的稳定性和可持续性。
• 大财富管理体系构建： 公司持续推进财富管理业务向“买方投顾”模式转型，通过打造“一个东方”财富管理品牌，将销售端、产品端、资产端有机融合 [9]。未来将继续完善高净值客户产品线与策略类型，并提升基金投顾业务规模 [9]。
• 自营业务的优化与拓展： 鉴于自营业务对业绩的显著贡献，公司将继续优化自营投资策略，发展场外衍生品等机构销售交易业务，并运用金融科技提升投资决策和风险管理能力 [24][32]。
• 投行业务的专业化与精品化： 尽管投行业务面临挑战，但公司将继续发力并购财务顾问等高附加值业务，服务产业整合，提升投行专业能力 [1]。
• 子公司业务协同发展： 东方证券将加强集团协同，发挥旗下子公司（如东证资管、汇添富基金、东证期货）在各自领域的专业优势，共同贡献集团业绩 [26]。

5.2 创新业务进展与数字化转型方向

• 金融科技应用与数字化转型： 东方证券将金融科技视为提升核心竞争力的关键，自2018年起实施数字化转型战略，并持续加大投入 [34][35]。公司以数字化战略为引领，通过平台思维驱动经营管理全面数字化转型，并加强前沿技术攻关，全面推进智能化能力建设 [35][36]。
• 数字化平台建设： 公司打造了一系列数字化平台，包括超级投资管理平台、新一代核心业务系统、量化生态圈、自研投顾交易系统等，实现科技与业务的深度融合 [34]。此外，还推进办公协同平台改造升级、IT数字化管理体系建设、数据治理水平提升，加速创新管理和管理数字化转型 [34]。
• “东方大脑”人工智能综合平台： 自2019年起，东方证券打造“东方大脑”人工智能综合平台，为各类智能化应用建设提供技术支撑 [35]。
• 客户服务数字化： 公司打造“东方展业”平台，以数据应用为内核，将数字化赋能贯穿展业全流程，提升客户服务效能 [37]。“东方展业”平台为营业部员工和投顾人员提供更智能、更精准的服务工具 [37]。在东方赢家APP上，公司聚焦以客户为中心的价值导向，采用数据驱动模式，实现了高质量和个性化的金融服务，月活用户近百万 [37]。
• 智能运维与风险管理： 东方证券携手华为，依托华为DME（数据管理引擎）为业务稳定运行提供可靠保障，进行数智转型，旨在通过智能运维加速敏捷创新，并保障金融服务安全可靠和业务连续性 [35]。
• 虚拟资产交易服务： 截至2025年7月，共有42家券商获批通过综合账户提供虚拟资产交易服务，东方证券也在积极推进相关牌照升级 [23]。这预示着公司在创新业务领域的积极探索。

5.3 国际化战略

• 融入“金融强国”目标： 东方证券将自身发展与“金融强国”目标相结合，强调“金融报国、金融为民”的初心，并积极融入国家战略，这表明其国际化战略可能受到国家政策导向的影响，旨在提升中国金融机构的国际竞争力 [82]。
• 海外业务多元发展： 东方证券的海外业务表现亮眼，收入显著增长，表明其国际化战略已取得初步成效 [83]。多元化发展势头正盛，可能意味着其在不同海外市场采取差异化的业务策略 [83]。
• 外部环境支持： 上海正在高质量推进标杆性金融科技集聚区建设，并深化黄金市场改革发展和高水平对外开放，这为东方证券的国际化提供了良好的外部环境和政策支持。中国人民银行等七部门联合印发《关于金融支持新型工业化的指导意见》，可能为东方证券在支持中国企业出海，以及参与国际产业链合作方面提供新的机遇 [82]。
• 潜在机遇： 创新药行业对外授权交易活跃，可能为东方证券在生物医药领域的跨境投行、海外资管等方面带来新的业务机会 [82]。

5.4 ESG表现与可持续发展潜力

• ESG评级领先： 东方证券在可持续发展方面表现卓越，MSCI ESG评级提升至AA级，是目前已获得公开评级的中国证券公司中的最高评级，位于全球同业前15% [39]。CDP评级从B-提升至B等级，恒生A股可持续发展指数评估中获得A等级，并连续三年被纳入恒生A股可持续发展企业指数 [39][40]。公司连续两年（2024和2025年）入选标普全球《可持续发展年鉴（中国版）》，是2025年度唯一入选的证券公司 [39]。
• 可持续发展治理架构： 建立了“监督层-管理层-执行层”自上而下的可持续发展治理架构，由董事会全面监督可持续发展事宜，可持续发展专业委员会负责统筹相关工作，可持续发展工作小组负责协调落实。2024年，在执行层可持续发展工作小组的基础上成立绿色金融工作小组 [39][41]。
• 可持续投融资： 2021-2024年间，公司累计引导超4700亿元资金进入可持续发展领域，可持续投融资规模年均增速超过10% [42]。公司力争到2025年实现运营层面碳中和，到2060年实现投资组合净零排放 [41]。
• 公益投入与社会责任： 2021-2024年，集团投入社会领域公益资金11,403万元 [41]。公司聚焦反腐败、员工权益与发展、ESG风险管理等重点方面，更新并发布ESG管理制度文件 [41]。
• 绿色金融布局： 东方证券积极布局绿色金融，服务中国式现代化建设和经济社会高质量发展 [39][41]。

东方证券在ESG方面的突出表现，不仅体现了其对社会责任的承诺，也为其在国际市场上的品牌形象和融资能力提供了有力支撑，具备显著的可持续发展潜力。

6. 宏观经济与政策影响 (Macroeconomic and Policy Impact)

宏观经济形势、货币财政政策以及地缘政治因素对中国资本市场及证券行业整体产生深远影响，进而传导至东方证券的经营业绩。

6.1 宏观经济形势

• 经济增长与居民财富： 中国经济和居民财富的持续增长是证券行业，特别是财富管理业务发展的基础 [6]。居民对优化资产配置、实现财富保值增值的需求日益增强，为券商财富管理转型提供了广阔空间 [6]。
• 通胀与利率： 2025年中国人民银行将实施适度宽松的货币政策，择机降准降息，保持流动性充裕和金融总量稳定增长 [43][45]。与2024年稳健的货币政策相比，这是一个重要的转变，有望降低市场融资成本，提振市场情绪，对券商的自营业务和信用业务构成利好。
• M1统计口径修订： 央行决定自2025年1月起启用新修订的狭义货币（M1）统计口径，包括流通中货币（M0）、单位活期存款、个人活期存款、非银行支付机构客户备付金。预计修订后M1增速将上升，波动幅度下降 [49][52]。这可能更准确地反映市场流动性状况，对券商的资金管理和市场判断提供新的参考。

6.2 货币财政政策

• 货币政策适度宽松： 央行将创新和丰富金融工具，探索常态化制度安排，维护资本市场稳定运行，例如买断式逆回购、国债买卖等新工具的作用将进一步凸显 [46][52]。央行还将用好用足支持资本市场的两项结构性货币政策工具，包括证券、基金、保险公司互换便利和股票回购增持再贷款，并将总额度8000亿元合并使用，以提升工具的便利性和灵活性 [53]。这些措施将为资本市场提供更充裕的流动性支持，利好券商的资金业务和自营投资。
• 财政政策更加积极有为： 2025年中国宏观政策取向更加积极有为，超预期逆周期调节力度加大。财政政策将“持续用力、更加给力”，预计将提高财政赤字率，增加发行超长期特别国债和地方政府专项债券 [50][52]。积极的财政政策将带动实体经济发展，为资本市场提供更坚实的基本面支撑，进而利好券商的投行、经纪等业务。
• 财政货币政策协同： 财政政策和货币政策将加强协调配合，加大对“两重”、“两新”、房地产“三大工程”等重点领域的资金支持 [44][53]。这种协同效应将有助于稳定经济增长，改善市场预期，为券商业务发展创造有利环境。

6.3 地缘政治因素

• 国际贸易与关税： 美国关税风险的平稳过渡，以及美联储7月不降息但对9月降息依然维持谨慎的态度，可能影响东方证券在国际市场上的投资决策和风险评估 [82]。全球经济和地缘政治的不确定性，如贸易摩擦、地区冲突等，可能引发市场波动，对券商的自营业务和国际业务带来风险。
• 稳外资行动方案： 《2025年稳外资行动方案》鼓励外资在华开展股权投资，提高中国资本市场的开放水平，增加长期资金来源 [52][53]。这为券商的跨境业务和机构服务提供了新的机遇。

6.4 对中国资本市场及证券行业整体的影响

• “新国九条”的深远影响： 新“国九条”及其“1+N”政策体系将系统性重塑资本市场基础制度和监管底层逻辑 [54][55]。这将推动证券行业集中度进一步提升，机构定价权进一步加深，资管指数化进一步加强，监管要求进一步提高 [4]。对于东方证券而言，这意味着需要进一步提升合规风控能力、专业服务能力和综合竞争力，以适应更加严格和规范的市场环境。
• 全面注册制深化： 全面注册制将进一步规范资本市场建设和上市公司监管，对证券公司在上市公司服务、持续监督、投研定价等综合能力提出更高要求，龙头公司的优势将进一步凸显 [52]。
• 对外开放提速： 资本市场对外开放提速，将吸引更多外资机构进入中国市场，加剧行业竞争，但也为券商的跨境业务和国际化发展带来机遇 [52][54]。
• 退市制度常态化： 健全完善并严格执行退市制度，有利于实现优胜劣汰，提高市场有效性 [60]。这要求券商在投行承销和风险管理方面更加审慎。
• “五篇金融大文章”的机遇： 资本市场“五篇金融大文章”（科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融、数字金融）的顶层设计，为证券公司提供了清晰的政策导向和战略重点 [53][61]。东方证券可积极布局绿色金融、养老金融、数字金融等领域，拓展新的业务增长点。
• 严监管常态化与投资者保护： 证监会将依法从严加强监管，突出依法监管、分类监管，快、准、狠打击违法违规，提升监管执法的精准性 [62]。同时，出台中小投资者保护政策措施文件，推动健全特别代表人诉讼、当事人承诺等制度机制，切实维护市场“三公” [54]。这要求券商更加注重合规经营和投资者权益保护。

6.5 对东方证券经营业绩的潜在作用

• 利好自营与信用业务： 适度宽松的货币政策和充裕的流动性将利好东方证券的自营投资业务，尤其是在固定收益和量化交易领域 [32]。同时，市场流动性的改善也有助于降低信用业务的风险。
• 财富管理转型加速： 居民财富增长和政策对财富管理转型的支持，将加速东方证券在买方投顾、基金投顾和金融产品代销等领域的业务发展 [9]。
• 投行业务挑战与机遇并存： 全面注册制和严监管对投行质量提出更高要求，可能导致项目数量减少，但高质量的精品投行服务，如并购财务顾问，仍有发展空间 [1]。
• 国际业务拓展： 资本市场对外开放的提速，为东方证券的国际业务提供了更广阔的发展空间，尤其是在支持中国企业“走出去”和参与国际产业链合作方面 [82]。
• 金融科技投入回报： 政策对数字金融的重视，将加速东方证券在金融科技领域的投入回报，提升其在客户服务、运营效率和风险管理方面的竞争力 [34][35]。

7. 估值分析与投资观点 (Valuation Analysis and Investment View)

对东方证券进行估值，需要综合考虑其基本面、行业前景、宏观环境以及中国证券行业的特殊估值逻辑。

7.1 估值方法

针对中国证券行业，常用的估值方法包括：

• 市净率 (P/B)： 市净率是股票市场价格与其每股净资产的比率，是评估公司股票价值的重要指标之一 [66]。对于资本密集型、资产负债表驱动的金融机构，P/B是核心估值指标。目前证券板块的市净率（PB）估值分位数处于历史较低水平（十年10%分位），显著低于其盈利能力（ROE）排名 [65]。国有券商的PB估值低于非国有券商 [65]。
• 市盈率 (P/E)： 市盈率是股票价格与每股收益的比率。然而，P/E估值法容易受到市场情绪的影响，导致P/E值波动，使投资者误判企业的实际价值，且不适用于周期性较强的行业 [66]。考虑到中国证券市场发育尚不完善，市场价格对公司价值反映作用较弱，采用市盈率法的外部环境条件并不是很成熟 [66]。
• 股息折现模型 (DDM)： DDM模型是最基础的绝对估值模型之一，核心公式为：股票价格 = 下期股息 / (折现率 - 增长率) [66]。对于分红稳定的公司，DDM可以提供一个内在价值的参考。东方证券在2023年和2024年均有现金分红，可作为DDM估值的基础 [1]。

7.2 估值区间与“中特估”背景

• 行业估值现状： 目前证券板块的市净率（PB）和市盈率（PE）估值分位数均处于历史较低水平（十年10%/27%分位） [65]。这表明整个行业存在一定的低估。
• “中特估”背景下的券商重估： 在“中特估”（中国特色估值体系）背景下，能够提供真实分红收益、盈利能力改善且低估的央企有望进行价值重估。国有券商（包括中央国有和地方国有）在中国券商中占比较高（数量占比74%，市值占比78%），与“中特估”相关度高，尤其是中央国有券商（数量占比20%，市值占比34%） [65]。东方证券作为国有背景的券商，有望受益于这一估值逻辑的重塑。
• ROE提升潜力与PB空间： 短期来看，2023年券商经营环境好转，市场成交额增加，新发基金份额增长，两融余额上升，全年业绩高增确定性强。长期来看，券商多项业务改革（经纪业务转型财富管理、投行业务向综合化发展、资管业务优化结构）以及创新业务有望支撑ROE抬升。测算显示行业ROE有望提升至9%，对应PB有约60%的提升空间 [65]。东方证券将提升ROE水平作为目标，通过提升配股资金使用效率、做好资产负债管理、平衡轻重资产业务发展、加强集团协同等方式来实现 [26]。

估值区间预测（高水平猜测）：
考虑到东方证券2024年业绩回暖，且其自营业务弹性较高，在市场情绪回暖和政策利好下，其P/B估值有望从历史低位逐步修复。若行业ROE能提升至9%，东方证券作为行业中坚力量，其P/B估值有望向行业平均水平靠拢，甚至在特定业务（如期货、资管）的优势下获得溢价。

• P/B估值： 鉴于当前行业P/B处于历史低位，且东方证券具有国有背景和“中特估”潜力，其P/B有望从当前水平（需查阅最新数据）向行业平均水平（例如，历史中位数或头部券商P/B）靠拢。
• DDM估值： 结合公司近年来的分红政策和未来盈利增长预期，可以构建DDM模型进行估值。若公司未来盈利能力和分红比例能保持稳定或提升，DDM估值将提供一个有吸引力的内在价值。

7.3 投资观点

• 投资评级： 鉴于东方证券在行业中的中坚地位、积极的战略转型、业绩回暖趋势以及当前较低的估值水平，建议给予**“增持”**评级。
• 投资亮点：
  • 自营业务高弹性： 在市场行情向好时，自营业务有望为公司带来超额收益，是业绩增长的重要驱动力 [1]。
  • 财富管理转型潜力： 随着居民财富增长和资产配置需求提升，公司在买方投顾和金融产品代销领域的布局将逐步显现成效，有望成为新的利润增长点 [9]。
  • ESG领先地位： 优秀的ESG表现有助于提升公司品牌形象，吸引负责任投资者的关注，并可能降低融资成本，为公司带来长期价值 [39]。
  • 政策利好： “中特估”背景下，国有券商有望迎来价值重估；资本市场改革深化和对外开放提速，为券商带来新的发展机遇，特别是“五篇金融大文章”的政策导向，为东方证券在科技金融、绿色金融、养老金融等领域提供了广阔的发展空间 [53][61][65]。
  • 期货业务龙头： 子公司东证期货在行业内保持领先地位，为公司贡献稳定收益 [2]。
• 潜在风险：
  • 市场波动风险： 自营业务对市场行情敏感，市场大幅波动可能导致业绩承压 [23]。
  • 监管政策变化风险： 行业监管政策的进一步收紧，如公募基金费率改革，可能对部分业务模式（如经纪业务、代销业务）产生不利影响 [2][4]。
  • 行业竞争加剧： 头部券商的马太效应可能进一步强化，中小券商面临更大竞争压力，尤其是在投行和资管等领域 [67][68][69][70][71][72][73][74][75]。
  • 财富管理转型不及预期： 转型过程中可能面临客户粘性、产品创新和投顾能力建设等挑战，若转型效果不佳，可能影响公司长期盈利能力。
  • 人才流失风险： 资管业务面临投研队伍新老交替和人才流失的问题，可能影响业务的持续发展 [77]。
• 中长期投资建议： 东方证券作为一家积极转型、具备核心竞争优势的综合性券商，在当前中国资本市场改革深化和宏观政策支持的背景下，具备较好的中长期投资价值。投资者应关注公司在财富管理转型、自营业务优化和金融科技赋能方面的进展，以及其在“中特估”背景下的价值重估潜力。建议投资者在合理估值区间内，结合自身风险偏好，进行中长期配置。

8. 附录 (Appendix)

本附录旨在提供本报告中引用的关键财务数据表格、图表及其他支持性资料，并包含免责声明。

• 关键财务数据表格： 包含东方证券近五年（2020-2024年）的营业收入、净利润、归母净利润、总资产、净资产、ROE、ROA等核心财务指标。
• 业务收入构成图表： 展示东方证券各业务板块（经纪、投行、资管、自营、国际业务等）在不同年份的收入占比及变化趋势。
• ROE/ROA趋势图： 绘制东方证券近五年ROE和ROA的走势图，并与行业平均水平及主要竞争对手进行对比。
• 杜邦分析拆解图： 详细展示东方证券ROE的杜邦分析拆解结果，包括净利润率、资产周转率和财务杠杆的贡献。
• ESG评级历史与对比图： 展示东方证券MSCI、CDP等ESG评级历史变化，并与同行业公司进行对比。
• 免责声明： 本报告所载资料和意见仅供参考，不构成任何投资建议。投资者应独立做出投资决策，并自行承担投资风险。本报告所依据的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。

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